DYHOL

• 13.11.2009 11:30

Beklentilerin altında gerçekleşen net kar rakamı. Doğan Yayın Holding yılın üçüncü çeyreğinde 19 milyon TL net zarar yazdı. Geçen yıl aynı dönemde şirket 12 milyon TL zarar açıklamıştı. 3Ç09'da açıklanan zarar hem piyasa beklentisi olan 2 milyon net karın hem de beklentimiz olan 3 milyon net zararın oldukça altında kaldı. Dönem karının beklentimizin altında gelmesinde beklentilerin üzerinde daralan reklam gelirlerinin ve beklentinin üzerinde yazılan vergi giderinin olduğunu görüyoruz.
Gelirler yılın üçüncü çeyreğinde %19 oranında daraldı... TL cinsinden, yılın üçüncü çeyreğinde toplam gelirler %19 oranında düştü. İlk yarıyılda gelirler %20 daralma göstermişti. Reklam gelirlerinin hala baskı altında olduğunu görüyoruz. İlk yarıyılda yaşanan %31'lik daralmadan sonra reklam gelirlerinde 3Ç09'da %24'lük düşüş görüldü. Son çeyrekteki baz etkisiyle beraber reklam gelirlerinin 2009 yılını %25 daralmayla kapatmasını ve 2010 yılında ise %11 oranında bir artış göstermesini bekliyoruz.
Zayıf faaliyet performansı. 3Ç09'da VAFOK marjı %5.4 seviyesinde gerçekleşti. Bu rakam geçen yılın aynı dönemine göre 1.1 puanlık bir düşüş yaşandığını gösteriyor. TV tarafında devam eden yatırımlar ve tv program üretim maliyetlerinin beklentinin üzerinde gerçekleşmesinden dolayı TV tarafının VAFOK rakamı yine negatif olarak gerçekleşti. 3Ç09'da TV tarafında VAFOK rakamı -38 milyon TL seviyesinde kaldı. Kağıt maliyetlerinde yaşanan düşüşle beraber gazete tarafında marjların iyileşmeye devam ettiğini görüyoruz.
Net borç rakamı çeyreksel olarak düştü. 3Ç09'da yapılan 120 milyon dolarlık sermaye artırımıyla beraber şirket net borç rakamını çeyreksel olarak %13 düşürerek 879 milyon dolar seviyesine indirdi.
4.8 milyar TL'lik ceza ile ilgili uzlaşma toplantısı 24 Kasım'da yapılacak. Uzlaşmanın olup olmayacağının aynı gün sonuçlanması bekleniyor. Diğer yandan, 915 milyon TL'lik vergi cezasıyla ilgili mahkeme kararı vergi idaresinin reddi hakim talebinden dolayı ertelendi.
DYHOL hisselerini "ENDEKSE PARALEL GETİRİ" tavsiyesiyle beraber yeniden araştırma kapsamına alıyoruz... 4.8 milyar TL'lik vergi iddiasından hemen sonra, şirket üzerindeki belirsizliklerin artması ve analiz edilebilirliğinin azalmasından dolayı DYHOL hisseleri için 09.09.2009 tarihinden itibaren tavsiye vermeyi durdurmuştuk. 330 milyon TL'lik olası bir vergi cezasıyla (vergi aslı cezalarının %20'si oranında) beraber DYHOL hisseleri için tavsiyemizi "ENDEKSE PARALEL GETİRİ" olarak belirliyoruz. Şirketin vergi idaresiyle arasındaki sorunları hala önemli riskler olarak değerlendiriyoruz fakat olası cezanın hisse değerinde bir miktar fiyatlandığını düşünüyoruz. Tahminimiz olan 330 milyon TL'lik olası cezayı değerlemelerimize dahil ederek TL1.20'lik hedef hisse değerine

Metin Esendal
Oyak Yatırım Araştırma