EREGL

• 12.06.2007 17:50

Yatırımların tamamlanmasıyla Erdemir, mevcut yassı çelik üretimini ikiye katlayacak.

Dönüşüm süreci devam etmektedir.  Erdemir’in iştiraki olan İsdemir’de devam eden uzun çelikten yassı çeliğe dönüşüm projesi devam etmektedir. Yatırımların tamamlanmasıyla birlikte, Erdemir’in yassı çelik kapasitesi mevcut 4mn ton’dan 2008 yılı sonu itibariyle 8.8 mn ton seviyesine ulaşacaktır. Öte yandan, Erdemir slab açığını da İsdemir projesinin tamamlanmasıyla birlikte kapatacaktır.
 

Şirket, Türkiye yassı çelik pazarında baskın konumdadır.  Türkiye’de yassı çelik kapasitesi yetersizdir ve bu nedenle net ithalatçı konumundadır.  Türkiye’de üretim yapan tek entegre yassı çelik üreticisi olan Erdemir’in pazar payı %29’dur. 2006-2010 döneminde, yerli yassı çelik üretimi yıllık ortalama %7 büyürken, Erdemir’in pazar payının da  %50 seviyelerine kadar yükselebileceğini tahmin ediyoruz.
 

Özelleştirme sonrası verimlilik artışı devam etmektedir. OYAK’ın Şubat 2006 tarihinde Erdemir’i satın almasının ardından, enerji yönetimi, verimlilik artışı ve maliyet azaltıcı önlemlerin alınmasıyla birlikte, Erdemir’de 100mn dolar civarında gider azalışı sağlanmıştır. Erdemir’in 2005 yılındaki faaliyet giderleri/net satışlar oranı %5.3 seviyesinden 2006 yılında %3.7’ye gerilemiştir.  Önümüzdeki dönemde de bu oranın istikrarlı bir şekilde %4.0 seviyesinde seyredeceğini öngörüyoruz.
 

Global birleşme trendi devam ederken, Erdemir stratejik ortaklık görüşmelerine açık.  OYAK, stratejik ortaklık olasılıklarına olumlu yaklaşmakla birlikte şirketin kontrolünü bırakmayı düşünmemektedir.  Önümüzdeki dönemde,  global bir çelik üreticisiyle işbirliğine girilmesi şirket değerlememizi yükseltici yönde bir etki yapabilecektir.
 

Çelik fiyatlarının 2007 yılında da mevcut yüksek seviyelerde seyretmesini öngörüyoruz.  Güçlü talep, sektörde devam eden birleşmeler, global çelik arzında disiplin sağlanması ve Çin’in çelik ihracat politikalarının katkısına ek olarak hammadde fiyatlarının yüksek seyrinin devam etmesiyle birlikte çelik fiyatlarının mevcut yüksek seviyelerde seyretmesini öngörüyoruz. Daha sonraki yıllarda ise yumuşak bir düşüş trendine girmesini bekliyoruz.
 

Şirketin elinde tuttuğu kendi hisseleri ve faaliyet dışı gayrimenkullerini, gizli değerler olarak görüyoruz.  Erdemir, kendi hisselerinin %3.08’ini bünyesinde tutmaktadır.  Piyasa değeri 156mn dolar olan bu hisseler, şirketin bilançosunda gizli bir değer olarak yer almaktadır.  Öte yandan, net büyüklükleri tahmin edemesek de, şirketin elinde bulundurduğu gayrimenkullerin de gizli değerler olabileceğini düşünüyoruz.
 

Riskler. Türkiye çelik talebinde yavaşlama, devam eden yatırımlarda yaşanabilecek gecikmeler, çelik fiyatlarında gerilemeler ve çelik piyasasını yeni üreticilerin girmesini önemli riskler olarak sayabiliriz. Öte yandan, şirketin yüksek borcunu ve devam eden yatırımlarını göz önüne aldığımızda YTL’nin değer kaybetmesini de diğer bir risk olarak öngörüyoruz.
 

Değerleme.  İndirgenmiş Nakit Akımı yaklaşımına (İNA) göre Erdemir hisselerinin %25 yükselme potansiyeli ortaya çıkarken, global çelik şirketlerinin çarpanlarına göre yaptığımız değerlemeye göre Erdemir  %9.1 iskontolu işlem görmektedir. %60 ağırlık verdiğimiz İNA yaklaşımı ile %40 ağırlık verdiğimiz global çarpanlar yaklaşımını baz aldığımız hibrid değerlemeye göre Erdemir için %19 yükselme potansiyeliyle 6.04 milyar dolar piyasa değeri hedefi öngörmekteyiz. Sonuç olarak, olumlu beklentilerimizi korumaklar birlikte global çelik piyasasındaki pozitif görünüm hisse senedi fiyatına yansıdığını düşünüyoruz ve “TUT”  tavsiyesi ile takip ettiğimiz hisseler arasına alıyoruz.
 

ERDEMIR
 
 
 
 
 
(mn $)
 2006
 2007T
 2008T
 2009T
 
Net Satışlar
 3,425
 3,725
 4,362
 5,216
 
    YoY Değişim
 9%
 9%
 17%
 20%
 
VAFÖK
 822
 1,022
 1,112
 1,302
 
    YoY Değişim
 65%
 24%
 9%
 17%
 
Net Kar
 478
 440
 519
 688
 
    YoY Değişim
 232%
 -8%
 18%
 32%
 
 
 2006
 2007T
 2008T
 2009T
 
F/K
 10.6
 11.5
 9.8
 7.4
 
FD/VAFÖK
 7.3
 5.8
 5.4
 4.6

Cemal Demirtaş

Senior Analyst

Research